ΤΙ ΣΥΝΕΒΗ ΤΕΛΙΚΑ ΣΤΗΝ ΚΥΠΡΟ; (Update no. 5)

Η είδηση των αποφάσεων του Eurogroup στις 16 Μαρτίου με βρήκε στη Λάρνακα, όπου βρισκόμουν για επαγγελματικούς λόγους. Αντί να σχολιάζω σε πραγματικό χρόνο όπως λέμε στην Εσπερία, αποφάσισα να συγκεντρώσω όσο υλικό γινόταν και να γράψω αυτό το κείμενο, εν μέρει γιατί με ανησύχησε το αναπάντεχα άθλιο επίπεδο της πληροφόρησης που κυκλοφορεί.

Αναγκαστικά δημοσιεύω σε δόσεις - ζητώ λοιπόν την υπομονή σας.

Μέρος 1ο: Τι έπαθε έτσι ξαφνικά η Κύπρος;

Τίποτε δεν έπαθε ξαφνικά, όπως κι η Ελλάδα δεν έπαθε τίποτε ξαφνικά το 2009-10. Απλά τώρα άρχισαν να ασχολούνται τα κανάλια.

Οι Κυπριακές τράπεζες από τον Οκτώβρη του 2011, την επαύριο του Ελληνικού PSI , το οποίο τους έριξε ένα κούρεμα της τάξεως των 5δις, ήταν ήδη ξοφλημένες. Μόνο από το κούρεμα των ελληνικών ομολόγων, η Λαϊκή έγραψε ζημιές 2.5δις ενώ ή Τράπεζα Κύπρου 1.4δις. Μικρά ποσά θα μου πείτε, τώρα πια έχουμε συνηθίσει να μιλάμε για δεκάδες δις και πάνω. Μην ξεχνάτε όμως ότι η Κυπριακή οικονομία παράγει με το ζόρι 18δις ΑΕΠ ετησίως και τα έσοδα του Κυπριακού κράτους ανέρχονται σε περίπου 7δις ετησίως.

Σε αυτές τις ζημιές προστέθηκαν και πιο 'οργανικές' ζημιές από την έκθεσή τους στην χειμαζόμενη Ελληνική οικονομία. Ακόμη και χωρίς αυτές όμως, τα κεφάλαια των Κυπριακών τραπεζών θα έπεφταν πολύ κάτω από το όριο που θα τους επέτρεπε να δανείζουν μόνο από το κανόνι που τους βαρέσαμε εμείς οι Ελλαδίτες. Γνωρίζοντάς τα όλα αυτά, η Κυπριακή κυβέρνηση ζήτησε επίσημα ενίσχυση τον Ιούνιο του 2012.

Οι Κυπριακές τράπεζες ήταν, για ένα διάστημα, τυχερές: ήδη από το 2008, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα είχε βάλει μπρος το πρόγραμμα Έκτακτης Ενίσχυσης Ρευστότητας (Emergency Liquidity Assistance ή ELA) - το ίδιο που απείλεισε να αποσύρει μετά τις 25 Μαρτίου. Κατάφεραν λοιπόν προσωρινά να υποκαταστήσουν τα κεφάλαια που τους έλειπαν με δανεικό χρήμα. Η δε ΕΚΤ συνέχισε να ανέχεται αυτή την κατάσταση για όσο χρόνο χρειαζόταν ώστε να επιτευχθεί η συμφωνία περί ανακεφαλαιοποίησης των Κυπριακών τραπεζών. Όπως θα δούμε στη συνέχεια, αυτό τελικά πήρε παραπάνω χρόνο απ' ό,τι αρχικά σχεδιάστηκε.

Η ELA ήταν ως το 2011 ένα σχεδόν μυστικό εργαλείο ρευστότητας της ΕΚΤ που επέτρεπε στις Κεντρικές Τράπεζες των κρατών μελών της Ευρωζώνης να διοχετεύουν ρευστότητα στις τράπεζες της χώρας τους υπό ορισμένους (χαλαρούς) όρους, χωρίς τις ίδιες απαιτήσεις για εγγυήσεις που θα είχε η ίδια η ΕΚΤ.

Από το Σεπτεμβρη του 2011 η ΕΚΤ υιοθέτησε μια πιο διαφανή μέθοδο καταγραφής αυτής της βοήθειας. Ώς εκ τούτου μπορούμε να συναγάγουμε το ποσό που αντλούσαν οι Κυπριακές τράπεζες από την ΕΚΤ μέσω της ELA από τις οικονομικές καταστάσεις της Κεντρικής Τράπεζας της Κύπρου, η οποία ως μέλος του Eurosystem (δηλαδή ως μέρος της ΕΚΤ) μοίραζε τα λεφτά. Διαβάστε αυτό για να κατανοήσετε τη λογιστική αλχημεία πίσω από τα δημοσιευμένα στοιχεία και το τι συνέβη το Σεπτέμβρη του 2011.

Τέλη Σεπτέμβρη του 2012 λοιπόν (για να διατηρήσουμε τη συγκρισιμότητα των ποσών) το ποσό της ELA προς της Κυπριακές τράπεζες είχε φτάσει τα 9.9δις, από κάπου 3.8δις ένα χρόνο πριν. Η ενίσχυση μέσω ELA έπεσε στα 9.1δις το Γενάρη του 2013, που είναι και ο τελευταίος μήνας για τον οποίο έχουμε πλήρη στοιχεία. 

Για να καταλάβουμε τι σημαίνει αυτό, θυμηθείτε ότι το μετοχικό κεφάλαιο και των δύο μεγάλων κυπρικών τραπεζων (Λαϊκής και Κύπρου) μαζί ήταν 3.3δις, ενώ οι οφειλές τους σε άλλες τράπεζες γενικά ήταν 14.3δις. Από αυτές, 9.8δις ήταν (όπως είδαμε) προς την ΕΚΤ, η οποία είχε αντικαταστήσει σε μεγάλο βαθμό και τους μετόχους αλλά και τους καταθέτες ως χρηματοδότης των Κυπριακών τραπεζών και παρείχε το 18.3% ολόκληρης της χρηματοδότησής τους (αν υποθέσουμε ότι καμμιά άλλη κυπριακή τράπεζα δεν αντλούσε χρήματα από την ELA ή ότι αυτά τα ποσά ήταν πολύ μικρά). Να σημειωθεί ότι τα χρήματα της ELA είναι δανεικά - ως τώρα οι κυπριακές τράπεζες δανείζονταν εκ νέου για να αποπληρώσουν τα παλαιότερα δάνεια της ELA, αλλά και για να καλύψουν ζημιές - από οργανικά έξοδα, από το κούρεμα, από τόκους και τα λοιπά.

Μέρος 2ο: Κύπρος όπως Ελλάδα;

Όσο κι αν οι Κύπριοι έχουν τα (δικαιολογημένα) παράπονά τους, η Κύπρος δεν είχε προβληματικά δημοσιονομικά πριν την κρίση. Είχε πρωτογενή πλεονάσματα για πολλά από τα τελευταία χρόνια κι έκανε αυτό που έπρεπε να είχαν κάνει όλα τα κράτη-μέλη της Ευρωζώνης - εκμεταλλεύθηκε τις καλές εποχές για να ρίξει το χρέος της από 71% του ΑΕΠ το 2004 σε 49% το 2008.

Ακούστηκαν βέβαια κι αυτή τη φορά χαχανητά για το πώς οι 'φιλελέδες' ανακαλύπτουμε συνεχώς 'ειδικές περιπτώσεις' ενώ η μια μετά την άλλη χώρα αναγκάζεται να ζητήσει ενίσχυση. Όπως πάντα, πρόκειται για αβασάνιστες βλακείες. Το πρόβλημα της Κύπρου δεν είναι ειδική περίπτωση, αλλά ούτε και έχει κάποια σχέση με τις δήθεν αναπόφευκτες ανισορροπίες που επιβάλλει το Ευρώ και η ημιτελής αρχιτεκτονική της Ευρωπαϊκής Ένωσης. Είναι παρόμοιο με το πρόβλημα της Ισλανδίας, της Ιρλανδίας και σε κάποιο βαθμό της Ισπανίας - ένας δυσανάλογα μεγάλος τραπεζικός τομέας που έγραψε τεράστιες ζημιές σε ένα από τα βασικά στοιχεία του ενεργητικού του. Το πόσο της κόστισε αυτό μέχρι και τον Οκτώβρη του 2012, μπορείτε να το δείτε εδώ (πηγή εδώ). Εκτάκτως βέβαια, η Κύπρος πέρασε και αυτά, και η επίδραση της καταστροφής στην οικονομία της δεν ήταν αμελητέα.


Μέρος 3ο: Από το Bagehot στο Λεφτά Υπάρχουν

Εδώ πρέπει να κάνουμε μια παρένθεση. Η ΕΚΤ, όπως κάθε κεντρική τράπεζα, ενεργεί ως δανειστής ύστατης ανάγκης, και υπό αυτή την ιδιότητα στήριζε ως τώρα τις Κυπριακές τράπεζες - αλλά κι αυτός ο ρόλος έχει τα όριά του, όπως ορίζει ο παλιός καλός κανόνας του Bagehot. Ο δανειστής έκτακτης ανάγκης δανείζει σε βιώσιμες τράπεζες με ανεπαρκή ρευστότητα. Δεν δανείζει σε μη βιώσιμες τράπεζες αντικαθιστώντας εσαεί το αναγκαίο κεφάλαιο με βραχυπρόθεσμη ρευστότητα - γιατί αν το πάμε έτσι, δεν μένει και κανείς στον οποίο να μην πρέπει να δανείζει. Από την επαύριο του PSI και εξής η ΕΚΤ γνώριζε ότι οι Κυπριακές τράπεζες δεν είναι βιώσιμες, αλλά περίμενε τη συμφωνία του Eurogroup (ναι, αυτή του Μαρτίου) για να δει ποιά θα είναι η διάδοχος κατάσταση και πόσο βιώσιμη θα είναι αυτή. Το ίδιο γνώριζε και η Ευρωπαϊκή Τραπεζική Αρχή (EBA), η οποία το καλοκαίρι του 2012 εξήγησε (παρ 26, σελ 9):

"Οι δύο Κυπριακές τράπεζες που συμμετείχαν στην άσκηση κεφαλαιοποίησης, η Τράπεζα Κύπρου και η Λαϊκή Τράπεζα, δεν κατάφεραν να φτάσουν το στόχο του 9% core tier I κεφαλαίου μέσω ενεργειών στην ιδιωτική αγορά. Εντούτοις, η EBA δέχθηκε διαβεβαιώσεις ότι οι τράπεζες αυτές θα συμμορφωθούν με τη Σύσταση της ΕΒΑ εξαιτίας της απόφασης της κυβέρνησης να ζητήσει τη συνδρομή του EFSF. Είναι πάντως πιθανόν κατόπιν εκτίμησης των σχετικών Ευρωπαϊκών αρχών και του ΔΝΤ στα πλαίσια του προγράμματος ενίσχυσης να προκύψουν επιπλέον κεφαλαιακές ανάγκες για τις δυο αυτές τράπεζες."  

Βέβαια εννοείται ότι η διάκριση μεταξύ βιώσιμων και μη βιώσιμων τραπεζών είναι δύσκολη. Αλλά άλλο δύσκολη, άλλο αδύνατη, κι άλλο αδιάφορη, όπως δεν τολμούν να ψιθυρίσουν όσοι αυτές τις μέρες φωνάζουν πως η ΕΚΤ 'πρέπει επιτέλους να παίξει το ρόλο της ως κεντρική τράπεζα'. Μα αυτό κάνει. Το ότι δεν έχει εκπορνευτεί πλήρως ώστε να χρηματοδοτεί ό,τι ψοφίμι σας φαίνεται βιώσιμο από τον πολιτικάντικο καναπέ σας, δεν σημαίνει ότι δεν κάνει τη δουλειά της.

Ένας απλός τρόπος για να καταλάβουμε ότι η ELA προς τις κυπριακές τράπεζες δεν προσέφερε τελικά ρευστότητα αλλά αντικαθιστούσε απόντα κεφάλαια είναι να κοιτάξουμε τι συνέβη στις καταθέσεις από την ανακοίνωση του PSI και εξής. Δείτε τα στοιχεία της Κεντρικής Τράπεζας της Κύπρου (Tab 1): από το Σεπτέμβρη του 2011 ως το Σεπτέμβρη του 2012, ο εγχώριος διατραπεζικός δανεισμός αυξήθηκε κατά 690εκ , και οι καταθέσεις στις Κυπριακές τράπεζες αυξήθηκαν (ω ναι) κατά 893εκ, άρχισαν δε να πέφτουν μόνο από τότε και εξής. Η ELA όμως στο μεταξύ αυξήθηκε όπως είδαμε κατά 6.1δις. Αυτή η διαφορά των περίπου 6δις είναι, κατά τη γνώμη μου, η καλύτερη εκτίμηση των κεφαλαιακών αναγκών του Κυπριακού τραπεζικού συστήματος στις αρχές του 2013.

Αν δε, κοιτάξετε σε βάθος τα στοιχεία περί καταθέσεων (στα υπόλοιπα tabs) θα δείτε ότι τα λεφτά τους τα μάζεψαν από τις τράπεζες α) οι ίδιες οι κυπριακές τράπεζες, β) κρατικές υπηρεσίες χωρών εκτός της Ευρωζώνης και κυρίως γ) ξένοι καταθέτες εντός της Ευρωζώνης, παντός είδους

Για τους τελευταίους, εγώ κόβω το χέρι μου ότι πρόκειται κατά κύριο λόγο για Έλληνες καταθέτες και Ελληνικές τράπεζες που μετά το PSI μυρίσαν τον καφέ, όπως λένε οι Αγγλοσάξωνες. Και για να μην έχουμε απορίες, από τον Ιούλιο του 2012 και εξής οι ξένοι ιδιώτες (νοικοκυραίοι, αν προτιμάτε) της Ευρωζώνης απέσυραν τα εφταπλάσια απ' όσα απέσυραν οι ξένες τράπεζες της Ευρωζώνης. Και πάλι όμως, αυτή η φυγή καταθετών δεν αρκεί για να εξηγήσει τα ποσά ρευστότητας που θήλαζαν οι Κυπριακές τράπεζες από την ΕΚΤ.

Μέρος 4: Πώς φτάσαμε στο Eurogroup;

Η συζήτηση στο Eurogroup σχετικά με την οικονομική ενίσχυση της Κύπρου ήταν αναπόφευκτη από τη στιγμή που η Λευκωσία ζήτησε οικονομική ενίσχυση, και κανονικά θα γινόταν το Γενάρη. Εντούτοις, αναβλήθηκε για το Μάρτιο εν μέρει λόγω εκλογών αλλά κυρίως εξαιτίας της αντιπαράθεσης σχετικά με την έκταση των  χρηματοοικονομικών αναγκών της Κύπρου, και πιο συγκεκριμένα τις κεφαλαιακές ανάγκες των τραπεζών της.

Η αντιπαράθεση ήταν δικαιολογημένη. Τις κεφαλαιακές ανάγκες των τραπεζών κλήθηκε (από την Τρόικα) να εκτιμήσει η αμερικανική PIMCO. Οι Κύπριοι τραπεζίτες αμφισβήτησαν έντονα τις εκτιμήσεις της, ειδικά ως προς την πορεία των τιμών των ακινήτων υπό συνθήκες πίεσης - και αυτό γιατί διέρρευσε ότι η PIMCO υπέθεσε πως οι ήδη πεσμένες τιμές των ακινήτων θα υποχωρούσαν 30-40% επιπλέον σε ένα τέτοιο σενάριο. Η αμφισβήτηση ήταν τόσο έντονη, που η Κυπριακή κυβέρνηση προσέλαβε τη Blackrock για να γνωμοδοτήσει επί των εκτιμήσεων της PIMCO. Τέλος, η Κεντρική Τράπεζα της Κύπρου έριξε επιπλέον λάδι στη φωτιά ανακοινώνοντας ότι η έκθεση της PIMCO δεν επρόκειτο να δημοσιοποιηθεί προτού υπογραφεί η συμφωνία χρηματοδότησης της Κύπρου με τους δανειστές της, πράγμα όντως απαράδεκτο. Φτάσαμε λοιπόν Μάρτιο μήνα και οι τράπεζες αρχές του μήνα δεν είχαν καν πάρει στα χέρια τους την τελική έκθεση.

Για να μην πολυλογούμε, η PIMCO υπολόγισε τις κεφαλαιακές ανάγκες των τραπεζών σε 6-9δις - 2.8 έκαστη για Λαϊκή και Κύπρου στην καλύτερη περίπτωση, και 3.8 και 4 αντίστοιχα στη χειρότερη, με τη Hellenic να χρειάζεται κι αυτή 0.3δις στη χειρότερη περίπτωση (δείτε εδώ). Η διαφορά από τα περίπου 3δις που είχε υπολογίσει η Ευρωπαϊκή Τραπεζική Αρχή για τις δύο πρώτες το καλοκαίρι του 2012 είναι τεράστια. Η PIMCO ισχυρίζεται ότι η κατάσταση έχει επιδεινωθεί στο μεταξύ, και έχει κάποιο δίκιο (είδατε τον υπολογισμό μου παραπάνω - 6δις χωρίς πρόβλεψη για περαιτέρω επιδείνωση), αλλά οι εκτιμήσεις της σχετικά με τη στεγαστική αγορά φαίνονται υπερβολικές. Εννοείται ότι εδώ φταίει και η μεθοδολογία των stress test της Ευρωπαϊκής Τραπεζικής Αρχής - το σενάριο 'πίεσης' σπάνια είναι ποιοτικά χειρότερο από το βασικό σενάριο - μόνο ποσοτικά.

Μέρος 5ο - Η συμφωνία της 16ης Μαρτίου 

Κάπως έτσι φτάσαμε στη βραδιά του Eurogroup όπου η Κύπρος βρέθηκε προ -μερικών μόνο- τετελεσμένων. Της ανακοινώθηκε (δείτε εδώ) ουσιαστικά με ομόφωνη απόφαση των μελών του Eurogroup, ότι θα εξασφάλιζε δάνειο 10δις, αρκεί να έβρισκε και η ίδια άλλα 5.8δις από μη δανεικούς πόρους. Το πώς θα το έκανε ήταν δικό της θέμα, αρκεί η λύση να πληρούσε τους εξής όρους:

Πρώτον: όχι άλλο χρέος πέρα από τα προτεινόμενα 10δις. Το Eurogroup ήταν πεπεισμένο ότι οποιοδήποτε δάνειο πέραν των 10δις δεν θα ήταν βιώσιμο - η Κύπρος δεν θα μπορούσε να το αποπληρώσει. Αυτό ο όρος δεν είναι παράλογος, αν και το συγκεκριμένο ποσό είναι μάλλον αυθαίρετα στρογγυλεμένο. Το 'ταβάνι' που έβαλε το Eurogroup στο δανεισμό της Κύπρου επικαλέστηκαν στη συνέχεια οι Ρώσοι ως αιτία για την αποτυχία των συνομιλιών με την Κύπρο περί σχεδίου Β. Κοινώς η όποια πρότασή τους θα απαιτούσε να δανειστεί η Κύπρος περισσότερα από 10δις.

Δεύτερον: να δρομολογηθεί η σμίκρυνση του χρηματοοικονομικού κλάδου της Κύπρου ώστε να φτάσει, ως ποσοστό επί του ΑΕΠ, στο μέσο όρο της Ευρωζώνης (να πέσει δηλαδή από 8 σε 3.5 το ΑΕΠ της Κύπρου) ως το 2018 - μια πολύ αόριστη και νομικά σαθρή απαίτηση, παρά τον ποσοτικό στόχο. Θα επανέλθω σε αυτό τον όρο στη συνέχεια.

Τρίτον: να υπάρξει ανακεφαλαιοποίηση των Κυπριακών τραπεζών με συμμετοχή των δανειστών τους (μεταξύ αυτών και των καταθετών) μέσω bail-in (δείτε παρακάτω). Προσέξτε, στην ανακοίνωση που παρέθεσα παραπάνω, τον όρο 'junior bondholders' - σε αντιδιαστολή προς τους senior bondholders. Οι δύο όροι αναφέρονται στην ιεραρχία των απαιτήσεων τρίτων από τις κυπριακές τράπεζες. Senior bondholders είναι όσοι έχουν δώσει στις τράπεζες χρήματα με δανειακή σύμβαση (όχι καταθέσεις). Νομικά, σε περίπτωση χρεωκοπίας της τράπεζας, αυτοί παίρνουν πρώτοι τα χρήματά τους πίσω. Πρόκειται βασικά για τράπεζες. Έλα όμως που οι υποχρεώσεις των Κυπριακών τραπεζών σε εμπορικές τράπεζες είναι το πολύ 4.6δις. Μόνο αν βάλουμε μέσα και την ΕΚΤ έχουμε ένα πιο σεβαστό ποσό - 14δις περίπου. Αλλά η ΕΚΤ δεν συμμετέχει σε τέτοια παιχνίδια και καλώς κατά τη γνώμη μου, γιατί στην τελική και οι κεντρικές τράπεζες είναι απλά ένα ακόμη προσωπείο του φορολογούμενου (δείτε σχόλια εδώ).

Τέταρτον: αύξηση της φορολογίας κερδών των επιχειρήσεων από 10% σε 12.5%, σε ποσοστό δηλαδή ίσο με αυτό της Ιρλανδίας. Να σημειώσω εδώ ότι αυτός ο πολύ χαμηλός συντελεστής αποδίδει στην Κύπρο πολύ περισσότερα πραγματικά έσοδα σε κανονικές εποχές απ' ό,τι αποδίδει στην Ελλάδα ο υψηλότερος δικός μας, οπότε δεν είναι απλά θέμα εσόδων η αύξηση του συντελεστή. Απλά, κανένα μεγάλο κράτος δεν θέλει φορολογικό ανταγωνισμό με άλλα κράτη και η Ευρώπη συνολικά δεν θέλει φορολογικό ανταγωνισμό με την Κύπρο.

Η τελική συμφωνία εκείνης της βραδιάς που σόκαρε την Ευρώπη και τον κόσμο ήταν να μπουν στο παιχνίδι οι μεγαλοκαταθέτες με το 9.9% των καταθέσεών τους και οι μικροκαταθέτες με το 6.75% μέσω μιας έκτακτης, οριζόντιας τραπεζικής εισφοράς από όλους τους καταθέτες, ανεξαρτήτως τη τράπεζας με την οποία συναλλάσσονται.

Υπήρξε δε και η υπόσχεση ότι σε αντάλλαγμα οι καταθέτες θα πάρουν μετοχές των τραπεζών ίσης αξίας με τις καταθέσεις τους (χωρίς να διασαφηνιστεί με ποια τιμή θα γινόταν η αποτίμηση), και όσοι ήταν διατεθειμένοι να διατηρήσουν τις αποταμιεύσεις τους στην τράπεζα για 2 χρόνια θα έπαιρναν επίσης ομόλογα εγγυημένα με έσοδα από τα αποθέματα φυσικού αερίου της Κύπρου.

Αυτή η πρόταση κινείται αρκετά κοντά στον ορισμό του bail-in, εντούτοις δεν με καλύπτει. Αυτό που θεωρούσα τότε ότι έπρεπε να γίνει, όταν και εφόσον το ενέκρινε η Κυπριακή Βουλή, ήταν μια άμεση ανταλλαγή των καταθέσεων άνω των 100 χιλιάδων με κοινές μετοχές ίσης αξίας, σύμφωνα με τις τιμές της 16ης Μαρτίου, μόνο στην περίπτωση των δύο προβληματικών τραπεζών (άντε και της Hellenic, αν και δεν είμαι βέβαιος ότι χρειάζεται επιπλέον κεφάλαια), και μόνο στο βαθμό που η κάθε μία χρειαζόταν επιπλέον κεφάλαια. Η διαφορά είναι (και) ποιοτική - το κράτος δεν βάζει χέρι στην ιδιοκτησία του μεγαλοκαταθέτη, όπως και δεν δικαιούται να κάνει. Απλά δεδομένης της χρωκοπίας της τράπεζάς του, τού δίνει κάτι χρηματικά ισοδύναμο με τις καταθέσεις του, τις οποίες έχασε η τράπεζα. Ιδανικά το bail-in θα έπρεπε να βάλει μέσα και τους senior bondholders, ώστε η συνεισφορά του μεγαλοκαταθέτη να είναι σχετικά μικρή, και να προτιμήσει τις προθεσμιακές καταθέσεις από τις καταθέσεις όψεως ώστε να μην βρεθούν σε δύσκολη θέση οι καταθέτες από πλευράς ρευστότητας.

Αναγνωρίζοντας το λάθος της, η Κυπριακή κυβέρνηση διέρρευσε πολύ σύντομα ένα εναλλακτικό σχέδιο - το οποίο θα άφηνε ανέπαφες τις καταθέσεις κάτω από 20 χιλιάδες. Όπως αποδείχθηκε, ούτε κι αυτό ήταν αρκετό.

Μέρος 6ο - 'τίνος λαμπρή ιδέα ήταν να...;'

Όπως μπορείτε να καταλάβετε από τα παραπάνω, το Eurogroup όντως απαίτησε να μπουν στο παιχνίδι οι καταθέτες (χωρίς προτίμηση ως προς το ποιοί καταθέτες), και πήρε μια πολιτική απόφαση να προστατεύσει τους senior bondholders, κυρίως τράπεζες - κάκιστα, κατά τη γνώμη μου. Το τι έπρεπε να είχε κάνει το συζητώ εδώ - οι τράπεζες-δανειστές θα έπρεπε να είχαν μπει πρώτες στο παιχνίδι. Πρέπει όμως να γίνει κατανοητό ότι αυτή την απόφαση το Eurogroup δεν την πήρε ξαφνικά τώρα το Μάρτιο - ανάγεται στο προηγούμενο της διάσωσης της Ιρλανδίας, όπου ετέθη για πρώτη φορά το ζήτημα της προστασίας των senior bondholders. Πολύ σύντομα αναπτύχθηκε μια κοινή πεποίθηση ότι αυτοί πρέπει τάχα να προστατευτούν για να μην αποσταθεροποιηθεί το όλο σύστημα. Διαφωνώ κάθετα - αλλά δεν με ρώτησε κανείς.

Πρέπει όμως να εξηγήσουμε και κάτι άλλο, πολύ σημαντικό: γιατί μπήκαν στο παιχνίδι οι μικροκαταθέτες. Οι μικροκαταθέτες δεν μπήκαν στο παιχνίδι επειδή το απαίτησε το Eurogroup. Ούτε η ΕΚΤ βέβαια. Μπήκαν στο τραπέζι επειδή οι τράπεζες δεν μπορούσαν να εξασφαλίσουν τους απαιτούμενους πόρους βάζοντας στο bail-in μόνο τους μεγαλοκαταθέτες. Όχι επειδή δεν είχαν οι τελευταίοι αρκετές καταθέσεις, αλλά επειδή μπήκε, με συνειδητή πολιτική απόφαση, ταβάνι στο ποσοστό των καταθέσεών τους που μπορούσε να εμπλακεί στο bail-in - το 10%.

Βάσει νομοθεσίας, οι καταθέσεις κάτω των 100 χιλιάδων Ευρώ είναι εγγυημένες από το κράτος - το κράτος δηλαδή εγγυάται να τις επιστρέψει στους πολίτες αν η τράπεζά τους χρεωκοπήσει. Μπορείτε να διαβάσετε τα σχετικά επίσημα έγγραφα εδώ. Υπό αυτή την έννοια, ο μικροκαταθέτης είναι εντελώς διαφορετικού τύπου δανειστής για μια τράπεζα απ' ό,τι ένας μεγαλοκαταθέτης ή μια άλλη τράπεζα: ο μικροκαταθέτης δεν επεδίωξε ποτέ να αναλάβει ρίσκο - η τράπεζα τού πούλησε ένα προϊόν χωρίς ρίσκο και γι' αυτό τον πληρώνει λιγότερους τόκους απ' ό,τι σε άλλους δανειστές. Επιπλέον, το να χρεωκοπήσει μια τράπεζα χωρίς να αποζημιωθούν οι μικροκαταθέτες δεν μπορεί παρά να ισοδυναμεί με στάση πληρωμών από πλευράς της κυβέρνησης.

Βέβαια για να είμαστε ειλικρινείς, κι ο μικροκαταθέτης αναλαμβάνει κάποιο ρίσκο - το ρίσκο ότι και η τράπεζά του, και το κράτος θα βαρέσουν κανόνι ταυτόχρονα. Αυτό το ρίσκο μπορεί να φαίνεται απειροελάχιστο, αλλά σε χώρες με υπερμεγέθεις χρηματοπιστωτικούς κλάδους δεν είναι καθόλου ευκαταφρόνητο. Ιδανικά, θα προτιμούσα χώρες σαν κι αυτές να έχουν ένα πολύ χαμηλότερο όριο εγγύησης για τις καταθέσεις - 25 χιλιάδες ή και 10 χιλιάδες - για όσο διάστημα οι τραπεζικοί τους κλάδοι είναι αισθητά μεγαλύτεροι από το μέσο όρο της Ευρωζώνης. Να κι ένας τρόπος να μειωθεί οργανικά και ορθολογικά το μέγεθος του κλάδου στην Κύπρο.

Τέλος, αυτό που επίσης αποσιωπήθηκε τις προηγούμενες μέρες ήταν ότι το δεύτερο ταβάνι του Eurogroup, η απαίτηση δηλαδή να μην εμπλακούν οι μεγαλοκαταθέτες σε ποσοστό πέραν του 10% των απαιτήσεών τους, δεν προήλθε από το Eurogroup. Προήλθε από τον ίδιο τον Κύπριο πρόεδρο, παρά τη ρητή δέσμευσή του μερικές μέρες νωρίτερα ότι 'σε καμμία περίπτωση' δεν θα δεχόταν τέτοιο πράγμα. Ο στόχος του, όπως εξήγησε στη συνέχεια, ήταν ο εξής: να παραμείνει η Κύπρος ένα 'διεθνές χρηματοοικονομικό κέντρο'. Η ίδια πρόθεση ήταν έκδηλη και στην πρώτη προσπάθεια βελτίωσης των όρων του bail-in.

Μπροστά σε αυτή την ομολογουμένως κακή συμφωνία, η Κυπριακή βουλή δεν είχε πολλές επιλογές. Γνωρίζοντας ότι α) το Eurogroup έδινε αρκετά περιθώρια ελιγμού β) πολλά από τα τρωτά της πρότασης ήταν εγχώριας έμπνευσης γ) η Ρωσία έχει συμφέρον να προσφέρει μια εναλλακτική λύση και δ) ο ορυκτός πλούτος της χώρας αποτελεί ένα διαπραγματευτικό χαρτί, οι Κύπριοι βουλευτές έκριναν σωστά ότι η συγκεκριμένη πρόθεση μπορεί να βελτιωθεί περαιτέρω και την καταψήφισαν.

Η απόφασή τους παρουσιάστηκε στην Ελλάδα σαν ηρωικό 'όχι'. Βλακείες, βλακείες και πάλι βλακείες. Ήταν απλά μια καλή απόφαση δεδομένων των συνθηκών, η οποία μας οδήγησε στην πολύ καλύτερη λύση της 25ης Μαρτίου. Θα εξηγήσω ποιά ήταν αυτή αφού όμως πρώτα κάνω μια ακόμη παρένθεση για να δούμε τι ακριβώς είναι αυτός ο περιβόητος Κυπριακός τραπεζικός κλάδος που πρέπει ντε και καλά να προστατευτεί πάση θυσία.

Μέρος 7ο - Φορολογικός παράδεισος, πλυντήριο χρήματος, Ρωσικό προτεκτοράτο, ή κάτι άλλο;

Η Κύπρος δεν είναι μια τυχαία μικρή χώρα της Ευρωζώνης. Η εγκυρότερη κατάταξη που γνωρίζω την κατατάσσει ως το 75ο σημαντικότερο χρηματοοικονομικό κέντρο στον κόσμο - σημαντικότερη π.χ. από την Αθήνα ή τη Λισαβώνα. Όπως όμως θα δείτε στη σ. 10 της έκθεσης της Z/Yen, σε αντίθεση με αυτές τις πρωτεύουσες, η Κύπρος έχει στενή εξειδίκευση σε συγκεκριμένες χρηματοοικονομικές υπηρεσίες.

Για να μην αφήνω υποψίες με τον τίτλο της παραγράφου, να τονίσω ότι οι Κύπριοι αρνούνται πεισματικά και πειστικά την κατηγορία του ξεπλύματος χρήματος και έχουν μάλιστα συμφωνήσει να ελεγχθούν οι τράπεζές τους από ανεξάρτητη Ευρωπαϊκή αρχή. Μέχρι να γίνει αυτό, έχουμε στη διάθεσή μας ορισμένες πηγές. Η βασική πηγή είναι η έκθεση της MoneyVal το 2011, η οποία παρατήρησε ότι το νομικό πλαίσιο για το χρηματοπιστωτικό κλάδο είναι πλήρες και επαρκές, όπως και η αστυνόμευσή του, αν και τα συναφή επαγγέλματα (δικηγόροι, λογιστές, κλπ) ελέγχονται πολύ πιο χαλαρά. Πιο πρόσφατη είναι η έκθεση του State Department το 2013 η οποία όμως δεν μπαίνει σε ιδιαίτερο βάθος.

Μια καταπληκτική έρευνα που αξίζει να την διαβάσει κανείς είναι αυτή των Findley et al (2012), η οποία εξέτασε πειραματικά τις εταιρίες που παρέχουν υπηρεσίες δημιουργίας shell companies με σκοπό τη φοροδιαφυγή ή το ξέπλυμα χρήματος. Η Κύπρος τα πήγε καλύτερα από το μέσο όρο των ανεπτυγμένων κρατών και ειδικά από χώρες όπως η Αυστρία, οι ΗΠΑ, το Ην. Βασίλειο, ή η Ιρλανδία (δείτε σ. 24).

Από την άλλη, η ανεπίσημη οικονομία της Κύπρου ισοδυναμεί με το 25.6% του ΑΕΠ της - μολονότι το ποσοστό αυτό πέφτει σταθερά τα τελευταία δέκα χρόνια, εξακολουθεί να είναι μεγαλύτερο κι από αυτό της Ελλάδας, παρά το γεγονός ότι το θεσμικό πλαίσιο της Κύπρου είναι σημαντικά ισχυρότερο από το δικό μας, η αγορά εργασίας της είναι λιγότερο ανελαστική και γενικά τα εμπόδια στη υγιή επιχειρηματικότητα είναι χαμηλότερα (δείτε τα σχετικά στοιχεία εδώ).

Τα πράγματα αλλάζουν όταν περνάμε σε αμιγώς φορολογικά ζητήματα. Μια γρήγορη σύνοψη του φορολογικού καθεστώτος στην Κύπρο μπορείτε να τη βρείτε εδώ, ή εδώ. Μια πιο εξειδικευμένη ματιά με στόχο τους Ρώσους επενδυτές μπορείτε να βρείτε εδώ. Εισαγωγικά πάντως ας σημειωθεί ότι το Tax Justice Network, η γνωστότερη ίσως ομάδα πίεσης που ειδικεύεται σε θέματα φοροαποφυγής, έχει κατατάξει την Κύπρο 20ή στον πίνακά της με τις εστίες φοροαποφυγής παγκοσμίως - μια σχετικά ικανοποιητική επίδοση, η οποία όμως οφείλεται και στην περιορισμένη ροή κεφαλαίων μέσω Κύπρου. Η αναλυτική τους βαθμολογία βρίσκεται εδώ.

Οι οικονομικές σχέσεις Ρωσίας-Κύπρου άρχισαν να χτίζονται με την κατάρρευση της Σοβιετικής Ένωσης και μέχρι και το 2013 ήταν τρομερά στενές - καθεμία από τις δύο χώρες αποτελούσε τη νούμερο ένα πηγή άμεσων ξένων επενδύσεων στην άλλη. Καλά διαβάσατε. Η χώρα με τις περισσότερες άμεσες επενδύσεις στη Ρωσία ήταν η Κύπρος (αν και οι ίδιοι οι γηγενείς Κύπριοι δεν ευθύνονται γι' αυτό). Οι ρωσικές καταθέσεις στην Κύπρο πριν από το bail-in υπολογίζονταν σε 8-35δις Ευρώ, ανάλογα τίνος τα στοιχεία πιστεύατε.

Τέτοιου είδους ζευγάρια ενδοχώρας-φορολογικής βάσης είναι αρκετά συχνά. Για να πάρουμε απλά τις BRICs ως παράδειγμα, η σχέση Ρωσίας-Κύπρου είναι παρόμοια με τη σχέση Μαυρικίου-Ινδίας, τη σχέση Βραζιλίας-Ολλανδίας, ή τη σχέση μεταξύ Κίνας και Βρετανικών Παρθένων Νήσων. Κάθε τέτοιο ζεύγος αποτελείται από α) μια πολλά υποσχόμενη ενδοχώρα με φοβερές επενδυτικές ευκαιρίες αλλά άθλιο επενδυτικό περιβάλλον, σχετικά υψηλή νομοθεσία και φοβερές γραφειοκρατικές αγκυλώσεις και β) μια μικρότερη χώρα με καλό νομοθετικό πλαίσιο (συνήθως Αγγλικό δίκαιο) χαμηλή φορολογία, απόλυτη μυστικότητα και διασφάλιση του απορρήτου, και ελάχιστη γραφειοκρατεία, τουλάχιστον σε θέματα επενδύσεων.

Όπως πάντα συμβαίνει με τέτοια ζεύγη, οι σχέσεις των κυβερνήσεων είναι σχέσεις αγάπης και μίσους. Μεταξύ τους υπάρχει πάντοτε κάποια συνθήκη που αποτρέπει τη διπλή φορολόγηση των εισοδημάτων, και η οποία αποτελεί συχνά αντικείμενο διαμάχης. Η κυβέρνηση της ενδοχώρας αγανακτεί με τα ποσά που χάνει από πλευράς φορολογίας, αλλά γνωρίζει ότι ο χαμηλός φορολογικός συντελεστής της παράκτιας φορολογικής βάσης προσελκύει επενδύσεις που δεν θα μπορούσε να τις εξασφαλίσει αλλιώς. Η κυβέρνηση της ενδοχώρας απαιτεί τα στοιχεία των πολιτών της με λογαριασμούς και εταιρίες στην παράκτια φορολογική βάση, αλλά ποτέ δεν πιέζει όσο θα μπορούσε (δείτε την τελεταία παράγραφο εδώ).

Προσέξτε εξάλλου ότι στα τέλη του 2012, και παρά τη ρητή έκκληση του ίδιου του Πούτιν για μείωση της εξάρτησης της οικονομίας της από τις παράκτιες φορολογικές βάσεις, η Ρωσία έβγαλε την Κύπρο από τη μαύρη λίστα της με τους δήθεν αποφευκτέτους φορολογικού παραδείσους - μια κίνηση που, πέρα από τη συμβολική της διάσταση, μείωσε επιπλέον αυτόματα τη φορολογία των επαναπατριζόμενων εισοδημάτων που δήλωναν οι Ρώσοι πολίτες.

Τι είναι λοιπόν η Κύπρος; Δεν είναι πλυντήριο χρήματος. Είναι όμως η κατά τα άλλα νόμιμη πίσω πόρτα της Ρωσικής οικονομίας, και ως τέτοια μαζεύει δυσανάλογες ποσότητες σκιώδους δραστηριότητας - όχι επειδή η Κύπρος είναι πιο ανεκτική στην τελευταία, αλλά επειδή οι βρώμικες μπίζνες είναι υποπροϊόν της οικονομικής δραστηριότητας και η Κύπρος ως ενδιάμεσος σταθμός εκτίθεται σε μεγαλύτερα ποσά οικονομικής δραστηριότητας απ' ό,τι θα της αναλογούσε βάσει του ΑΕΠ της. Δεν είναι βέβαια μόνο η Ρωσία που απωφελείται από την Κύπρο ως παράκτια φορολογική βάση. Πολλές Ευρωπαϊκές χώρες κάνουν το ίδιο, συμπεριλαμβανομένης και της Γερμανίας. Ένα σοκαριστικό σχετικό ρεπορτάζ μπορείτε να δείτε εδώ.

Μέρος 8ο - Το Bail-in και η λύση της 25ης Μαρτίου 

Η λύση της 25ης Μαρτίου (λεπτομέρειες εδώ) δεν ήταν μια ελαφριά παραλλαγή της λύσης της 16ης- ήταν ένα bail-in πάνω-κάτω όπως το ήθελα. Οι πιστοί αναγνώστες θα θυμούνται ότι για bail-in (το οποίο αποδίδεται, κακώς όπως θα δείτε, ως 'κούρεμα καταθετών') μιλούσα σε αυτό εδώ το blog ήδη εδώ κι ένα χρόνο. Τότε μέσα σε δυο-τρεις μέρες με τους αναγνώστες μου είχαμε πάνω κάτω αναδείξει όλα τα προβλήματα και τις πιθανές λύσεις που συζητάμε τώρα. Θεωρώ τα bail-ins, ακόμη και τώρα, ως την καλύτερη λύση για χώρες με προβληματικούς τραπεζικούς κλάδους όπως η Κύπρος - αλλά δεν βλέπω κανέναν άλλο διατεθειμένο να τα υπερασπιστεί πέρα από το κλασικό επιχείρημα 'beggars can't be choosers'. Θα το κάνω λοιπόν ο ίδιος.

Για να εξηγηθούμε, ούτε η χρήση του bail-in αποτελεί έκπληξη.  Ήδη από το Μάιο του 2012 η Κομισιόν ενέταξε αυτή τη μέθοδο στο οπλοστάσιο των ρυθμιστικών αρχών. Ορίστε και το σχετικό κείμενο προς συζήτηση. Να σημειωθεί ότι αυτό θα είχε γίνει νωρίτερα αν δεν είχαν προβάλλει τεράστιες αντιστάσεις οι τράπεζες, φοβούμενες μια αύξηση στο κόστος χρηματοδότησής τους. Προτάσεις είχαν γίνει το Γενάρη του 2011 και έπειτα το Σεπτέμβρη του 2011, και σε κάθε περίπτωση παραπέμφθηκαν στις καλένδες. Πιο πρόσφατα, η σημαντικότατη Έκθεση Liikanen (Οκτ 2012) πρότεινε και πάλι τη δομική προετοιμασία των τραπεζών ανεξαρτήτως ευρωστίας για bail-ins. Αυτό πάντως που όντως ισχύει όμως, είναι ότι οι Ευρωπαίοι δεν σκόπευαν να χρησιμοποιήσουν bail-ins εντός του 2013 - αλλά τέτοια σχέδια αλλάζουν εύκολα.

Για να μιλήσουμε για ένα σοβαρό bail-in, πρέπει να ξεπλύνουμε πρώτα το μυαλό μας από την ορολογία που έχει χρησιμοποιηθεί ως τώρα - τις βλακείες περί 'κουρέματος καταθετών.'

Το σωστό bail-in ξεκινά από μια υπόθεση η οποία ισχύει 100% στην Κύπρο, αλλά κανείς δεν τολμά ακόμη και τώρα να την επικαλεστεί: οι δύο μεγάλες τράπεζες έχουν χρεωκοπήσει και η συζήτηση γίνεται πλέον για το πώς θα διαλυθούν και σε τι. Κοινώς, ο καταθέτης, ο δανειστής, και το κράτος, δεν μιλούν για τράπεζες που λειτουργούν αλλά για τράπεζες που έχουν κλείσει και για τράπεζες που πρόκειται να ανοίξουν. Όχι στον ενεστώτα, αλλά στον αόριστο ή στον μέλλοντα. Όχι 'Κύπρου' και 'Λαϊκή' αλλά 'Πρώην / Νέα Κύπρου' και 'Πρώην / Νέα Λαϊκή.' Η Κυπριακή κυβέρνηση, αν αναγκαστεί τελικά να κάνει bail-in με συμμετοχή των καταθετών, δεν πρέπει να μιλά για 'έκτακτη εισφορά' ή να ισχυρίζεται ότι παίρνει τα λεφτά των καταθετών. Η τράπεζα έχασε τα λεφτά των καταθετών ποντάροντας σε Ελληνικά ομόλογα και δάνεια που εκ των υστέρων αποδείχθηκαν επισφαλή, και μαζί με το κράτος και τους διαχειριστές της κοιτά τι επιλογές έχει για να επιστραφούν στους καταθέτες όσο το δυνατόν περισσότερα.

Στα σχόλια παρακάτω θα δείτε ότι ένας ανώνυμος αναγνώστης ρωτά πολύ εύστοχα: πώς φτάσαμε να ταυτίζεται σχεδόν η κατάθεση σε μια τράπεζα με την αγορά μετοχών της; Φτάσαμε επειδή η τράπεζα χρεωκόπησε. Καλύτερα από μένα τα εξηγεί η Frances Coppola εδώ.

Στη συνέχεια αυτής της καταχώρισης θα προσπαθήσω να εξηγήσω πώς έπρεπε να είχε γίνει το bail-in  και τι λάθη έγιναν εν προκειμένω - ποια εσκεμμένα και ποια κατά λάθος. Για να προετοιμαστείτε, έχετε υπόψιν ότι θα πάρουμε ένα όσο το δυνατόν πιο αληθοφανές παράδειγμα. Για να το αναπαράγετε, χρειάζεστε τα παρακάτω στοιχεία:

- Τις οικονομικές καταστάσεις του τελευταίου τετραμήνου του 2012 για τη Λαϊκή και τη Hellenic Bank και  την Τράπεζα Κύπρου.

- Τα αποτελέσματα του stress test του καλοκαιριού του 2012 για τη Λαϊκή και την Τράπεζα Κύπρου. Η Hellenic Bank δεν συμμετείχε στην άσκηση αλλά δημοσιεύει τα στοιχεία κεφαλαιοποίησής της εδώ. Θα πρέπει να τα πειράξουμε λίγο για να δούμε τι θα συνέβαινε υπό συνθήκες πίεσης, αλλά ως άνω όριο μπορούμε να πάρουμε την εκτίμηση της PIMCO των 333εκ. 

- Τις τιμές των μετοχών της Λαϊκής,  της Τράπεζας Κύπρου και της Hellenic Bank στις 16 Μαρτίου.

- Την έκθεση της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας στη Λαϊκή, τη Hellenic Bank και την Τράπεζα Κύπρου, όπως συζητήθηκε παραπάνω. Η Λαϊκή δεν έχει δημοσιεύσει τα νούμερά της αλλά μπορώ να συμπεράνω από τα παραπάνω ότι χρωστούσε περίπου 6.1δις στην ΕΚΤ.

Ορίστε και ένας συγκεντρωτικός πίνακας με τα μεγέθη που μας ενδιαφέρουν. Θα τον ενημερώσω ξανά στις επόμενες ημέρες.

Ραντεβού σε μερικές ώρες για τη συνέχεια.